晨会聚焦170911 | 汇率:关注购汇准备金取消时点;策略:同业存单配置力量受限;行业:房地产及建材行业上市公司中报解读

摘要: 精彩晨会。开启每日研究

09-13 02:00 首页 兴业研究


【 晨 会 主 持 】苗 康

【 晨 会 助 理 】李 铭 一

 



购汇准备金取消时点更值得关注(汇率 张梦)

 

事件:据21世纪经济报道,自9月11日起,购汇风险准备金率从20%调整到0。在这个时点取消购汇准备金,预示市场贬值预期显著缓解,央行对人民币双向波动具有信心。

 

点评:汇率方面,人民币短期快速升值行情或暂告一段落;如果配合以中间价逆周期调整,美元兑人民币波段上行压力更大。但考虑到人民币回调会激发结汇盘出现,当前价位不一定是2017年升值波段的终点。业务方面,短期内外汇期权业务受到一定冲击,但随着汇改推进,代客衍生品避险业务仍将蓬勃发展。

 

同业存单配置力量受限--8月债券托管数据分析(策略 梁世超)

 

事件:近期中债登和上清所发布了8月份债券托管数据,从托管数据看8月份中债登和上清所债券托管总量达到64.62万亿元,较上月增加8104亿元,增幅较上月下降6800亿元。

 

点评:分投资者类型看,农商行和广义基金是增持主力。按投资者类型看,全国性商业银行还在加大债券减持力度,特别是减持了政策性金融债、非金融企业信用债。对同业存单的减持力度出现明显降低。而农村商业银行以及广义基金则继续加快配置节奏,农商行配置主要集中在政金债和企业债,广义基金增持重点放在利率债。从近期的托管数据变动看,各类投资者对投资组合的流动性仍高度重视。

 

近期针对同业存单发行、MPA考核以及公募基金投资同业存单的规定陆续出台。均造成广义基金投资同业存单特别是中低评级同业存单受到严格限制。从广义基金持有同业存单的增量数据来看,公募基金料正在主动进行投资组合调整以满足最新的监管要求。而今后确定缺少了广义基金的接盘,中低评级同业存单或迎来价格分化的发行格局。



业绩企稳改善,关注短期偿债压力——上市房企2017年中报点评(房地产行业:陈姝婷)

 

事件:截至8月底,上市房企2017年中报披露完毕。

 

点评:去化方面,库存去化延续,存货占总资产比重较2017年一季度末的58.21%微降至57.64%。盈利能力方面,毛利率持平,但受益于期间费用控制能力的改善,主业利润率和净利率均较2017年一季度提升。债务负担方面,刚性债务率走低,其中净负债率的大幅下降主要受益于有息债务规模的下降及账面货币资金留存规模的增长;但债务期限结构走弱,短期偿债压力上行,2017年6月底样本房企长短期债务比由2017年3月底的0.37大幅升至0.62,在手现金对短期债务的覆盖程度也较2017年3月底的1.22降至1.07。受调控背景下,房企销售回款增速持续放缓影响,预计房企未来短期偿债压力走高。

 

建材行业专题报告:高景气持续,盈利兑现修复现金流(建材行业:吕舒婷)

 

事件:建材行业上市公司2017年中报点评

 

点评:1.受益于主要下游房地产投资增速反弹和水泥行业供给侧收缩的持续推进,建材行业景气度处于高位,盈利能力和偿债能力均显著回升。2.分行业看,水泥板块在需求不弱的同时供给端协同控制效果较好,景气行情延续。平板玻璃价格受到三四线房地产行情的支持上半年维持在高位,板块业绩增长,资产负债表得到修复。玻纤和耐火材料在下游制造业的复苏推动下业绩也有显著增长。管材等地产后周期的其他建材受到需求端的推动,收入规模有所增长,但原料涨价对板块利润有一定影响。3.下半年中央环保督查和错峰生产将继续为主要建材的供给端保驾护航,随着传统旺季到来我们认为下半年建材行情有望维持中高位,企业全年业绩与上半年不会出现太大落差。






定增策略周报:一带一路下的新机遇(黄杨)

 

本周定增发行规模324.49亿,一年期和三年期平均折价率分别为12.28%和18.26% ;解禁规模366.46亿,一年期和三年期平均解禁收益率分别为21.30%和360.91%。本周各阶段批准增发预案总数13宗。

 

近期,“一带一路”迎来密集催化剂。跨境并购的利好政策不断出台,政策和环境的刺激推动了海外并购迅猛发展。“一带一路” 建设在基建、交运、高铁和核电等重点行业全面开花,海外订单大幅增长,未来将加快我国企业“走出去”的步伐。

 

“一带一路”战略给银行业带来巨大商机和挑战,而银行也应提供多层次、全方位的金融服务。银行应积极开展跨境金融领域的业务和产品创新,同时在参与企业境外并购重组等业务过程中主动提供融智服务,加速从融资为主到融资融智并重的转变,不断满足企业专业化服务需求。同时基于国际视角,构建完善的风险防控体系。此外,银行还应加强与沿线国家政府和企业、与金融同业的合作,共同为“一带一路建设”提供金融支持构建区域间金融合作格局。

 

监管政策周报:调整证券发行方式,防范代币融资风险20170904-20170910(王凤岩、鲁政委)

 

本周监管部门发布了一系列监管文件。央行联合多部委发布《关于防范代币发行融资风险的公告》,明确代币发行融资活动是一种未经批准非法公开融资的行为,任何组织和个人不得非法从事代币发行融资活动;同时发文调整外汇风险准备金政策,外汇准备金率从20%调整为0。证监会发布《证券公司投资银行类业务内部控制指引(征求意见稿)》,引导证券公司建立起一套清晰、合理、有效的投行类业务内部控制体系和机制,切实防范投行类业务风险;同时发布《关于修改<证券发行与承销管理办法>的决定》,对可转债、可交换债发行方式进行调整,将现行的资金申购改为信用申购。此外,保监会发布《关于在保监会公务活动中禁止饮酒有关事宜的通知》,对保监会各部门、派出机构和直属事业单位的公务饮酒做出全面限制。

 

策略研究点评:同业存单配置力量受限——8月债券托管数据分析 20170910(梁世超、郭益忻、王旭)

 

近期中债登和上清所发布了8月份债券托管数据,从托管数据看8月份中债登和上清所债券托管总量达到64.62万亿元,较上月增加8104亿元,增幅较上月下降6800亿元。

 

分投资者类型看,农商行和广义基金是增持主力。按投资者类型看,全国性商业银行还在加大债券减持力度,特别是减持了政策性金融债、非金融企业信用债。对同业存单的减持力度出现明显降低。而农村商业银行以及广义基金则继续加快配置节奏,农商行配置主要集中在政金债和企业债,广义基金增持重点放在利率债。从近期的托管数据变动看,各类投资者对投资组合的流动性仍高度重视。

 

近期针对同业存单发行、MPA考核以及公母基金投资同业存单的规定陆续出台。均造成广义基金投资同业存单特别是中低评级同业存单受到严格限制。从广义基金持有同业存单的增量数据来看,公募基金料正在主动进行投资组合调整以满足最新的监管要求。而今后确定缺少了广义基金的接盘,中低评级同业存单或迎来价格分化的发行格局。

 

策略研究周报:债市走势谁主导——交易谨防抢跑 20170910(梁世超、王旭、郭益忻)

 

近期市场关于债市牛市的声音再起,10年期国开债和国债活跃券在交易情绪推动下出现显著下行。关于“6月行情”再次复制的声音此起彼伏。但从基本面、资金面和政策面的变化来看,以月度为频率的层面上还未出现利率单边下行的条件,从月内行情的条件来看,9月份的交易行情难以显著超过6月份的下行幅度。

 

从交易的角度来看,在交易行情到来时博取收益完成年度考核目标是多数机构投资者的出发点,但短暂的交易行情下能否把握机会难度似乎不小。特别是对银行类机构而言,需要谨防交易中的抢跑。

 

本周国家统计局公布8月份通胀数据显著超出市场预期,CPI上行主要受到鲜菜和鸡蛋上涨的带动,而PPI主要受到工业原材料涨价带动。从市场对后续通胀走势的预期来看,四季度CPI有望小幅上升,PPI小幅回落。通胀因素对利率的影响未出现显著上升。

 

上周央行净回笼2015亿资金。近期随着财政资金投放、央行积极投放较长期限资金等因素,市场资金面总体宽松。特别是隔夜和7天资金利率出现显著下降,但目前的超量投放属于提前打好预防针的操作,不应过度解读为维稳操作。


汇率周报:美元或迎短线反弹20170904-20170910(郭嘉沂、张峻滔、邵翔)

 

美国债务上限问题暂缓,但美联储副主席Fisher意外辞职、朝核危机依旧拖累美元。欧央行9月按兵不动,但10月可能进一步修改政策指引。本周非美货币和贵金属普涨。

 

下周重点关注美国CPI数据和税改进程。若美国基本面利好,美元指数和美债收益率短线反弹概率较大,非美货币和贵金属面临回调压力,等待新一轮做多非美货币和贵金属时机。

 

策略研究周报:司库策略谈第11期:新高无虞,仍有反复(郭益忻、梁世超、王旭)

 

本周资金面整体处于较为平衡的状态,周三央行投放28天逆回购200亿,周四提前续作本月到期的MLF,维稳市场流动性的举措,市场普遍做出乐观解读。

 

当周14天以内利率全面下行。1个月以上SHIBOR小幅上行 。对于非银机构,本周两个市场的融资利率继续全面下行。

 

本周受到公开市场维稳提振,各利率品收益率回落。国债方面,短端与长端价差10-1期限利差本周大幅收窄至13bp。地方债方面,各期限均有回落,幅度在0.5-3.5BP之间。

 

本周NCD在央行偏暖的OMO操作下,大幅放量,发行利率掉头向下。我们认为,9月央行需要同时达到维稳资金面和坚决去杠杆两个目标,资金面水平和利率水平将被管理在一个合意的区间内,可以有一定波动,不会有大的意外。后续利率走势料将先上后下,但新高恐难以见到。

 

本周将对此进行深入讨论,并提出下一周的操作建议。

 

大宗商品周报:Irma来袭利好哪些品种?(付晓芸、郭嘉沂)

 

能源:飓风Harvey影响消退,油价迎来短期急速向上修复。我们仍维持短期内油价没有趋势性驱动的判断,但9、10月的回调应是比较好的多单建仓机会。成品油来看,柴油的强势或仍将继续,可把握阶段性回调买入机会。

 

黑色:成材趋势性行情不强,但存在“板强螺弱”的基调,而原料端也有较强进入整理阶段的需求。

 

有色与农产品:上周有色品种经历不同程度下跌。农产品期货方面,重点关注橙汁期货,若飓风Irma对于佛罗里达州的橙子作物造成了毁灭性的影响,橙汁期货的上涨行情或将延续,但不可期待有2004至2006年同样的涨幅。

 

直觉未必准确——评股票质押回购新规征求意见稿(林莎、黄杨、吴世威)

 

事件:2017年9月8日上交所、深交所分别与中国结算就修订股票质押式回购交易业务规则公开征求意见。包括三个方面:一是明确融入方不得为金融机构或其发行的产品,融入资金应当用于实体经济生产经营并专户管理,融入方首次最低交易金额不得低于500万元,后续每次不得低于50万元,不再认可基金、债券作为初始质押标的;二是明确股票质押率上限不得超过60%,单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单只A股股票质押比例不得超过30%、15%,股票整体质押比例不超过50%;三是明确证券公司开展业务资质条件,要求证券公司建立融入方信用风险持续管理及资金用途跟踪管理机制。评论如下:

 

摘要:事情没有想象那么糟:15%、30%、 50%、60%四条警戒线的直觉判断与实际情况。征求意见稿出现之后,市场关于“靴子终落地”、“史上最严股票质押限制政策出台”等评论不绝于耳。原因在于意见稿从质押价格、单票集中度、全市场集中度等进行量价全方位明确设限,形成直观感受是股票质押业务空间将快速收缩。而我们统计了股票质押市场的数据,实际情况并非如此:这四条警戒线设置相对宽泛,并不会带来业务的快速收缩:1)全市场质押业务比例超过15%的业务占比仅3.67%,超过30%的业务仅占比0.55%,大部分质押比例不超过5%;2)全市场集中度超过50%的业务占总数仅3.68%;3)根据兴势力1号模型,质押率能突破60%上线的标的占比为9.62%。实际业务远未达到监管上限。

 

风物长宜放眼量:短期影响有限,通过长效机制引导市场长期健康发展。首先,征求意见稿并非凭空出现:2016年10月,据万得、财新等新闻媒体报道:证券业协会召开会议,拟出台证券公司参与股票质押式回购交易指引,意在降低杠杆。时隔一年,交易所发布征求意见稿;其次,从政策边际变化看,意见稿较原会议内容有所压缩:其中资金用途(难以明确跟踪)、自有资金和资管产品出资风险计提(大幅削弱券商竞争力)和资管产品构成要求(难以实现)等要求被删除或放宽。最后,从实际影响来看,监管引导作用大于实质限制:监管趋严的同时设置安全垫,防止对市场形成较大冲击。

 

理性看待意见稿:集中度的限制方面有助于控制市场风险,而质押率一刀切将造成优质标的相对竞争优势的弱化。1)527减持新规之后,市场高集中度业务的风险确实在快速上升,我们在此前报告《高集中度风险正在积聚20170728》、《为什么我们强调集中度—股票质押业务思考系列之一20170827》、《地产、传媒集中度明显超标—股票质押市场跟踪20170908》曾多次提示需要控制集中度风险,意见稿的出台有助于控制极端风险事件;2)60%严格上限导致原本可以拿到更高质押率的优质标的被迫降低质押率,根据我们的测算,主要集中在非银金融、银行和房地产行业。

 

汇率快评:调整购汇准备金拉开汇改序幕(郭嘉沂、张梦)

 

事件:媒体报道,自9月11日起,购汇风险准备金率从20%调整到0。

 

2015年“811”后征缴准备金,旨在打击空头、套利,并补充外储弹药。此次取消,反映了市场预期显著改善,人民币真正开启双向波动。

 

人民币短期快速升值行情或暂告一段落。如果配合以中间价逆周期调整,美元兑人民币波段上行压力更大。然而考虑到人民币回调阶段会激发结汇盘出现,当前价位不一定是2017年以来升值波段的终点。

 

正如我们此前反复强调的,当前环境下汇改再迎窗口期。调整购汇准备金拉开了新一轮汇改序幕。取消准备金短期内对于期权业务存在一定冲击,但是随着汇改推动人民币双向波动进一步加剧,代客衍生品避险业务仍将蓬勃发展。

 

宏观经济快评:进击的秋老虎——评2017年8月物价数据(郭于玮、李苗献)

 

本周资金面整体处于较为平衡的状态,周三央行投放28天逆回购200亿,周四提前续作本月到期的MLF,维稳市场流动性的举措,市场普遍做出乐观解读。

 

当周14天以内利率全面下行。1个月以上SHIBOR小幅上行 。对于非银机构,本周两个市场的融资利率继续全面下行。

 

策略专题报告:看中上游行业长风破浪济沧海——半年报点评之上市公司篇 20170908(毕成、苗枥文、方欣)

 

我们对已经公布的3237家非金融类上市公司财报信息进行梳理,从行业层面解读分析这些指标,重点考察指标的边际变化。

 

分行业来看,上游农林渔牧行业各项指标整体恶化,有色金属、采掘则全面好转。中游除了公用事业的债务负担、盈利能力、偿债能力有所下降,其他行业的指标均全面好转,尤其是钢铁、化工、建材等产能过剩行业。下游通信、商贸、食品饮料、电子等行业表现较好,计算机、综合等行业有所弱化。

 

整体来看,各行业均体现了较好的成长性,营业收入与净利润较去年同期有所上升。在去库存政策的带动下,存货周转率同样出现回升。而在债务负担、盈利能力方面,则存在一定分化,中上游行业表现整体要好于下游行业。受益于供给侧改革的深入推进,一方面钢铁、煤炭(采掘)等深度去产能行业产品价格维持高位,企业盈利维持同比的上升;另一方面有色金属、建材等正逐步展开去产能的行业同样回暖明显;这些行业资产负债表均有轻微修复,偿债能力有所提升。与之相对的,下游行业表现不如中上游,一定程度上能说明中上游行业的好转源于供给优化,而非需求增加;中上游的利润增加并未完全传导至下游。

 

汇率专题报告:2017年人民币升值的思考(郭嘉沂、张梦)

 

年初以来人民币相对美元累积升值6.6%,成为年内最大的“黑天鹅”。我们首先分析人民币升值的深层原因,再研判未来人民币走势。

 

我们维持年内人民币尚存升值空间的观点,但当趋势性升值的中止信号发生时,美元兑人民币将波段上行。

 

结构化融资(ABS)周报:交易所发行量持续反超银行间(臧运慧)

 

一级市场方面,本周银行间市场共发行3单资产支持证券/票据,发行规模为161.18亿元,基础资产为信托受益债权、消费性贷款和汽车抵押贷款,发行利率在4.95-5.85%之间,较同期限同级别企业债高7.18-62.37BP。上周以来交易所市场共发行7单企业资产支持证券,发行规模合计148.42亿元,基础资产涉及应收账款、企业债权、小额贷款和基础设施收费,发行利率在5.25-6.60%之间,较同期限同级别企业债高53.18-183.21BP。

 

二级市场方面, 本周共计12单资产支持专项计划挂牌转让。本周银行间ABS成交证券共计8只,成交额合计16.90亿元,收益率位于4.40-6.75%之间;本周交易所ABS成交证券共计20只,成交额合计11.91亿元,收益率位于5.11-9.64%之间。

 

下周市场计划,下周银行间市场计划发行3单资产支持证券/票据,发行规模为176.91亿元,基础资产为信托受益债权、企业贷款和汽车抵押贷款。

 

结构化融资(ABS)专题报告:惊艳市场,风险相随——个人消费贷款ABS系列报告之二(臧运慧)

 

1、得益于我国消费金融市场的蓬勃发展,个人消费信贷ABS市场近几年来的发展也较为迅猛。分市场来看,银行间发起机构以商业银行和持牌类消费金融公司为主,交易所则以小贷公司为主,整体看来,交易所发行占比较高。

 

2、个人消费贷ABS基础资产具有入池笔数多、分散度高、加权平均利率高、按月偿付、剩余期限短等特点,较良好的ABS备选资产。

 

3、个人消费贷ABS资产池构建方式除了简单的静态池结构外,还有循环购买基础资产的动态池结构。动态池结构下债券存续期间分成只付息的循环期和同时还本付息的摊还期,加速清偿机制亦更倾向于在资产质量恶化和资金利用率降低时及时终止循环购买。

 

4、从ABS发行文件披露的静态池数据来看,个人消费贷款资质较房贷和车贷要弱的多,累计违约率水平最高可达30%左右,大部分亦处在15-25%之间,尽管10%以上的超额利差水平高,但仍需要充足的内部分层给予优先级相应支持,AAA级优先级的内部分层支持力度大部分在10-30%,较大部分车贷ABS优先级获得内部分层支持力度高。由于次级收益可观,原始权益人自持意愿强烈,但自持比例会影响出表。

 

绿色金融快评:打造中国版“赤道原则”(汤维祺、鲁政委)

 

9月5日,绿金委、中国投资协会、银行业协会、证券投资基金业协会、保险资产管理业协会、信托业协会,以及环保部对外合作中心联合发布《中国对外投资环境风险管理倡议》;

 

《倡议》十二条内容从环境风险识别、管理、信息披露和专业支持等各方面提出指引,旨在鼓励和引导金融机构和企业在对外投资过程中强化环境风险管理,遵循责任投资原则,将生态文明和绿色发展理念融入“一带一路”建设,推动落实我国及全球绿色发展目标;

 

《倡议》强调金融机构内部体制机制改革、重视第三方机构作用,并创新性地提出了“绿色供应链管理”理念,是对现有国际绿色投资理念的继承和发展;

 

国内商业银行等金融机构应在加快国内绿色金融业务探索的同时,积极践行《倡议》要求,成为全球绿色发展转型的重要推动力量。

 

汇率快评:缩减QE并无坦途(郭嘉沂、邵翔)

 

1.欧央行9月议息会议按兵不动,10月或确定调整QE事宜。市场依然对政策转向充满信心,欧元强势站上1.20。

 

2.强势欧元抑制通胀,利率上行加重债务负担,两者共同使得未来紧缩之路渐进曲折。

 

3.经济基本面良好和货币政策转向是支撑欧元继续走强的重要因素,2018年欧央行月度资产购买规模大概率进一步下调。近期美债收益率快速下行导致美欧利差下行,进而推升欧元,需警惕联储缩表对于美债的影响。

 

4.当前欧央行倾向于通过“市场消息”传递重要政策信号,对此应密切关注。

 

宏观经济月报:人民币升值拖累效应初显(蒋冬英、李苗献、鲁政委)

 

出口方面,在欧美等发达经济体仍处经济景气高位之时,我国出口转弱,这折射出前期人民币升值的出口抑制效应已初步显现;进口方面,主要重点进口商品量价齐升,这与企业为应对采暖季环保限产而将生产计划提前有关;顺差方面,我国对美顺差规模不断扩大或将暗示中美经贸关系将进一步趋紧。展望未来,人民币升值的抑制效应、贸易保护主义效应叠加基数效应,我们维持前期出口高点已在二季度显现的判断;进口当前景气或透支未来,第四季度进口或见较大幅度下行。




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